第5章 凶残的法玛食人鱼（第1 / 11页）

每当市场价格偏离真谛的时候，电脑武装的宽客食人鱼就会向错误猛扑过去，风卷残云一般地让市场重归秩序，同时也把自己喂得饱饱的。大功率计算机就像真谛雷达一样扫描着全球市场，寻找赚钱的机会。宽客的模型可以发现价格何时偏离均衡。当然，他们并不总是正确的。但只要正确的频率足够高，他们就能坐地分金了。

阿斯内斯进入芝加哥大学的时候，尤金·法玛和肯尼斯·弗伦奇正在进行他们颠覆整个金融学界的里程碑式的研究。他们的研究将产生现代金融学最重要的成果，将他们带入一个全新的理论和应用领域。

这就是克里夫·阿斯内斯在法玛那里学到的主要本领之一，但还不是全部。

有效市场假说是宽客军火库中的主要武器。研究布朗运动的数学方法被直接用于推算有效市场中各种价格走势出现的概率，钟形曲线被用来预测市场下一步的可能波动，处于曲线中部的价格走势发生的可能性较大。所谓的“下一步”可以是一个月、一年，也可以是10年。财务规划界通常采用蒙特卡洛（Monte Carlo）来模拟预测投资者投资组合的每日增长情况，其基本假设也是市场运动遵从随机游走。因此，5%的年度收益或损失的可能性是比较大的，因为这个数字处于钟形曲线的中间。而一年50%的波动（如2008年的金融危机）或者一日之间23%的涨跌（如黑色星期一）出现的可能性可以忽略不计——至少从模型的结果而言是如此。今天，几乎所有的大型金融服务企业，比如富达基金公司、普信集团（T.Rowe Price）都在资金管理中使用蒙特卡洛模拟。因此，巴舍利耶在一个世纪以前就已经掌握了美国人如何为退休做准备的具体细节。有效市场假说使人们对于可能发生的市场极端走势视而不见，这种可怕的事情跟宽客所使用的精美模型根本就格格不入。

多年来，众多学者在市场有效性方面做了大量工作，但在对市场不可战胜这一观点的阐述上，还要数法玛最为简洁有力。有效市场假说的基本观点是，任何与某只股票有关的新消息都会立即体现在股票价格上，从而使股价“有效”。法玛构想出一个大规模、高度完善的市场，众多参与者不懈地寻找着上市公司的最新消息。新消息——不管是糟糕的利润报告、CEO的离职还是签到新单子，就像是投入食人鱼缸中的血淋淋的鲜肉，还没等你搞清楚是怎么回事儿，肉已经被吞噬一空了。

从很多方面讲，有效市场假说都是一把双刃剑。一方面，它认为市场不可战胜；另一方面，大多数宽客，尤其是从学术界进入华尔街的那批人，都深信市场只是部分有效。金融工程的祖师爷、布莱克—斯科尔斯期权定价公式的创造者之一、芝加哥大学和麻省理工学院教授费希尔·布莱克有一回踌躇满志地说，查尔斯河岸上的集市要比哈得孙河岸的有效。<a id="w11"></a><a href="#m11">^[11]</a>此时他已经投入了高盛的怀抱。

就这样，芝加哥大学第一门现代金融学课程正式诞生了，名叫“投资组合理论与资本市场”，直到今天仍由法玛讲授。在研究中，法玛充分利用了芝加哥大学的股市数据库和计算机机组，一遍又一遍地测试数据，寻找其中隐藏的规律。1969年，法玛从讲授这门课程获得的灵感和多年的数据处理中提炼出首个完善的现代投资组合理论基石——有效市场假说。

如此说来，市场就像是一枚有点瑕疵的硬币，掷出正面的机会比反面要稍稍大一些（或者正好相反），掷100次硬币，正面会出现52次，而不是50次。成功的关键就在于发现隐藏的瑕疵，发现得越多越好。大数定律意味着，只要千百次地顺着这些瑕疵下注，就能大获全胜。

当时，萨缪尔森是经济学界冉冉升起的超级巨星。他认为市场遵从随机游走，自然跟随者甚众。绝大多数人对此表示赞同，包括萨缪尔森的高材生、布莱克—斯科尔斯期权定价公式的创造者之一——罗伯特·默顿。另一位忠实的追随者是伯顿·马尔基尔，《漫步华尔街》（<i>A Random Walk Down Wall Street</i>）的作者。

萨缪尔森意识到，这一结论必将在学术界引起轩然大波。他马上找来巴舍利耶的原始论文：《投资者纯粹在浪费时间》。从数学上讲，战胜市场的方法是不存在的。索普之流应该放弃他们的电脑和公式，搞点有意义的正经事做，比如当个牙医或是水管工什么的。他写道：“要想在拉斯维加斯、丘吉尔马场<a id="w10"></a><a href="#m10">^[10]</a>和美林证券营业部发财可不是件容易事儿。”

但是，直到法玛的有效市场假说横空出世，才将这些点全部连接起来，织成一张网，成为现代投资组合理论的核心。

由于市场未来走势与正反五五开的掷硬币并无本质区别，因此，巴舍利耶写道：“投机客的数学期望是零。”萨缪尔森刚好正在思考金融市场。1952年伦敦经济学院统计学家莫里斯·肯德尔（Maurice Kendall）发表了一篇颇具争议的演讲，引起了萨缪尔森的兴趣。肯德尔分析了大量市场数据，包括股市指数、小麦价格和棉花价格，希望找出一些能够证明市场运动可被预测的模式，但一无所获。肯德尔因此推论，数据看起来“像是在漫游，好像机会之神每周都会现身，从对称的人群中抽取一个随机数字”，这看起来好像“一种经济学上的布朗运动”。

这一观点——市场是一架对价格进行随机搅拌的有效机器，存在许多矛盾之处。法玛假定芸芸众生在不懈寻找无效性，就好像饥饿的食人鱼寻找鲜肉一样。没有这些饥饿的食人鱼不懈地寻找鲜血淋淋的无效性，市场就不可能变得有效。如果鲜肉消失了，食人鱼还会在吗？没有鲜肉，就没有食人鱼，没有食人鱼，就没有市场有效性。这就是一直困扰着有效市场假说信奉者的悖论。

1963年，法玛开始讲授马科维茨理论。不久又在课程中添加了威廉·夏普（William Sharpe）的研究成果。夏普是马科维茨的学生，贝塔理论的先驱。贝塔的诞生使人们有了衡量个股对整体市场波动敏感性的方法。如果某只股票相对市场其他股票贝塔值较高，那它就是高风险的，反之亦是。风险越大，潜在收益也就越大——当然潜在损失也越大。

有效市场假说还隐含着一条推论，那就是市场存在着一种使价格趋向有效的机制——法玛的食人鱼。投资者的目标就是成为食人鱼，尽力吞噬市场中的无效性，即尚未被他人发现的价格差异。拥有最佳模型和最快计算机的宽客才能在这场游戏中胜出。

在决定开哪门课的时候，法玛发现芝加哥大学还没有任何讲授哈里·马科维茨理论的课程。马科维茨也是芝加哥大学的毕业生，他使用量化方法揭示了投资者应该怎样通过多元化投资组合使回报达到最大化，同时又减少风险，即“不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里”的量化版本。

有效市场假说最关键的好处是给了宽客一块可以用来检验市场是否真的有效的试金石。如果市场果真是完全有效的，那么就应该时刻趋于均衡。换句话说，从有效市场假说宽客们可以找到量化金融的圣杯——真谛的映像，告诉他们市场如何运行、应该怎样衡量。

在这两个人中，法玛是主角。法玛出生于大萧条末期，在波士顿附近查尔斯敦条件艰苦的船厂里长大。他是经济学家中第一个大量使用计算机进行研究工作的人。20世纪60年代早期，当他还是芝加哥大学的学生时，便已经开始利用全球最大的股市数据库：芝加哥大学证券价格研究中心（Center for Research in Security Prices，CRSP）了。

1954年，麻省理工学院经济学家保罗·萨缪尔森（他后来也获得了诺贝尔奖）收到了一封来自芝加哥大学统计学家伦纳德·萨维奇（Leonard Savage）的明信片。萨维奇在图书馆找书时偶然发现了巴舍利耶的著作——它已经在那里蒙受了半个世纪的灰尘了。萨维奇问萨缪尔森是否听说过这位不知名的法国人。萨缪尔森表示肯定，但从未阅读过他的论文。萨缪尔森随即找来这篇论文一读，马上便被其中的论点吸引住了。

市场有效性的另一个推论是，如果有效市场假说是正确的，那么市场上就永远不可能存在定价失准的情况。2000年上半年，纳斯达克指数在5000点上方高高飘扬，根据有效市场假说，这绝对不是泡沫。那么2005年的美国房市呢，那时的房价可是在几年之内翻了一倍甚至两倍？当然也没有泡沫。

马科维茨和夏普在20世纪50年代的成果奠定了有效市场假说的基础，他们两人同默顿·米勒（Merton Miller）一起获得了1990年的诺贝尔经济学奖。有效市场假说的另一位先驱是巴舍利耶，坚持债券价格遵从随机游走的默默无闻的法国数学家。

尽管存在这些致命缺陷，但在法玛的大力推动下，有效市场假说仍然成为学术界的主导范式。资金管理业首先成为众矢之的——该行业建立在某些人物可以通过正确的方法和工具战胜市场的观念之上。

由于任何最新的消息都已体现在股价中，而未来的消息本质上是不可知的，因此预测股价将上涨还是下跌纯属白费力气。股价的未来走势是随机游走，是布朗运动，是掷硬币，是醉汉漫步。